2020 年 DeFi 之夏：流动性挖矿如何把锁仓量从 10 亿推到 150 亿美元

DeFi 之夏指 2020 年 6 月到 9 月这段时期，去中心化金融的总锁仓量从约 10 亿美元增长到 110 亿美元以上。它始于 2020 年 6 月 15 日——Compound 开始向用户发放 COMP 治理代币，由此创造出被称为「流动性挖矿」的激励结构，数周之内被所有主要协议复制。

1. 2020 年 6 月之前：货币乐高早已搭好

• 事件背景: DeFi 的各个组件已经默默上线了三年。MakerDAO 在 2017 年 12 月推出 Dai 稳定币，Compound 在 2018 年开放借贷市场，Uniswap 在 2018 年 11 月凭借一笔 10 万美元的以太坊基金会资助部署了第一个自动做市商，Aave 和 Curve 则分别在 2019 年与 2020 年 1 月到位。
• 事件详情: 到 2020 年初，整个 DeFi 的总锁仓量还不到 10 亿美元，其中大部分在 MakerDAO。随后是 2020 年 3 月 12 日的「黑色星期四」：ETH 价格腰斩加上网络拥堵，导致 Maker 的清算拍卖以接近零的出价成交，系统留下约 400 万至 800 万美元的坏账，只能通过紧急 MKR 拍卖来弥补。DeFi 的总锁仓量直到 2020 年 5 月底才重新站上 10 亿美元。
• 技术架构创新:
  • 可组合性才是真正的创新: 每个协议都是任何其他合约都能调用的公开合约。在一个协议里的存款会产生一种代币，这种代币可以在另一个协议里当抵押品，由此形成的头寸又能在第三个协议里交易。这一性质——后来被叫作「货币乐高」——正是这个夏天各种策略得以成立的原因。
  • 自动做市商取代订单簿: Uniswap 的恒定乘积公式让任何人都能为任何代币建立市场，无需许可、无需做市商、无需订单簿。2020 年 5 月上线的第二版增加了任意代币对与价格预言机。
• 直接影响: 到 2020 年 6 月，基础设施已经齐备，却基本闲置。缺的是让资本进场的理由。
• 长期意义:
  • 无许可是结构性的: 由于这些系统都没有开户流程，激励一出现，资本可以在一个区块内进场。
• 经验教训: 基础设施本身不创造需求，它会一直闲置，直到有人在它上面搭起激励。
• 后续发展: 定义了这个夏天的每一个协议——Compound、Aave、Curve、Uniswap、Synthetix、Balancer——在它开始之前就已上线。

2. 2020 年 6 月 15 日：COMP 与流动性挖矿的发明

• 事件背景: Compound Labs 掌握着协议的管理权限，希望把治理交给用户。它的方案是把治理代币发给真正在使用这个市场的人。
• 事件详情: 2020 年 6 月 15 日，Compound 启动 COMP 分发，每天约 2,880 枚，按支付与赚取的利息比例在借款人和存款人之间分配。几天之内，用户就发现：只要拿到的 COMP 超过利息成本，即使以高利率借款也仍然有利可图。Compound 的总锁仓量在不到一周内从约 1 亿美元冲到 6 亿美元以上，并于 6 月 21 日首次超过 MakerDAO。COMP 价格数周内从约 60 美元涨到 330 美元以上。
• 技术架构创新:
  • 把流动性挖矿当作分发机制: 协议不再卖代币，而是把代币付给提供其所需资源的用户——存款、流动性或借款量。这让分发与使用对齐，也（至少在设计者本意上）绕开了 ICO 那种证券发行结构。
  • 递归挖矿: 用户存入某种资产，再以它为抵押借出同一种资产，再存入，如此循环，每一轮都放大 COMP 的累积速度。没有任何机制能阻止这一点，因为协议并不理解「用户身份」或「意图」。
  • 分发缺陷与修补: 由于奖励跟随已付利息，挖矿者会一窝蜂涌向利率最高的那个市场，扭曲了借贷账本。Compound 的治理在 7 月修改了分发公式——这是链上治理回应「意料之外的激励」的早期案例。
• 直接影响: 这一机制几乎立刻被 Balancer、Curve、Aave 以及数十个新项目复制。DeFi 总锁仓量在 7 月底突破 30 亿美元，8 月达到 80 亿美元。
• 长期意义:
  • 此后五年的默认代币发行方式: 流动性挖矿成了冷启动协议的标准做法，至今如此，空投与积分计划都是它的后代。
  • 治理代币成为一类资产: COMP 证明了一枚只赋予投票权的代币，也能获得可观估值。
• 经验教训: 如果你付钱让人使用一个系统，他们就会使用它——并且会在几天之内找到最大化榨取的方式。
• 后续发展: 6 月 15 日被视为 DeFi 之夏的常规起点，本站的时间线数据集把它记录为 defi-summer-compound 事件。

3. 这个夏天：YFI、SushiSwap 与 UNI 空投

• 事件背景: 模板一旦存在，项目发布的节奏就从以月计压缩到以天计。其中许多是匿名的分叉，配上一个新代币和一个食物主题的名字。
• 事件详情: 2020 年 7 月 17 日，Andre Cronje 为 Yearn Finance 发布 YFI：无预挖、无风投份额、无团队份额，全部 30,000 枚代币分发给其金库用户。两个月内价格从约 30 美元涨到 38,000 美元以上。8 月，Yam Finance 一天内吸引数亿美元，随后因 rebase 代码中的漏洞在约 36 小时内失败。8 月 28 日，自称 Chef Nomi 的匿名开发者发布 SushiSwap——一个向流动性提供者发放 SUSHI 的 Uniswap 分叉；9 月 9 日，它迁移了这些流动性，在一笔交易中抽走了 Uniswap 大约一半的资金池，业内把这种操作命名为「吸血鬼攻击」。Chef Nomi 于 9 月 5 日卖出开发基金，在公众强烈反弹后数日归还所得，并把控制权移交给第三方。
• 技术架构创新:
  • 吸血鬼攻击的机制: SushiSwap 接受 Uniswap 的 LP 代币作为可质押抵押品并为其发放奖励，随后执行一份迁移合约，把这些 LP 代币赎回为底层资产，再存入 SushiSwap 自己的池子。这一攻击之所以可能，仅仅因为 Uniswap 的头寸本身就是可转让的代币。
  • Uniswap 的回应: 2020 年 9 月 16 日，Uniswap 发布创世供应 10 亿枚的 UNI，向每一个曾调用过 Uniswap v1 或 v2 合约的地址发放 400 枚——约 25 万个地址，其中约 12,000 个只提交过失败交易——并在两天后为四个池子开启流动性挖矿。被迁走的流动性大部分在数日内回流。
• 直接影响: UNI 空投在第一天价值约合每人 1,200 美元，按后来的价格则高得多。它重置了协议用户对「自己能拿到什么」的预期。
• 长期意义:
  • 追溯性空投成为标准: 奖励过去的用户而非向新买家出售，成了 ICO 的体面替代方案，后来被 dYdX、以太坊域名服务、Arbitrum 等许多项目采用。
  • 分叉作为竞争策略: SushiSwap 证明了开源协议可以被克隆、用户可以被出价抢走，这永久改变了 DeFi 团队对护城河的理解。
• 经验教训: 当代码公开、流动性又是雇佣兵时，唯一持久的优势只剩品牌、集成度，以及持续交付的意愿。
• 后续发展: 以太坊 gas 价格涨到把小额用户挡在门外的水平——一次普通兑换要花几十美元，复杂的挖矿交易更贵——这成了当时支持二层卷叠方案最有力的论据。

4. 那些收益究竟从哪里来

• 事件背景: 宣传中的收益率从两位数一路到短暂出现的五位数百分比。搞清楚它们由什么产生，决定了你把 DeFi 之夏读成创新还是读成补贴。
• 事件详情: 一份挖矿收益由三部分构成：协议的有机收入（如借贷利息或交易手续费）、新发行治理代币的价值，以及在杠杆策略中借款成本与存款收益之间的利差。2020 年年中，第二部分占据主导。那些标着 100% 以上的收益率，几乎完全以一种价格依赖于持续资金流入的代币计价。
• 技术架构创新:
  • 代币发行是稀释，不是收入: 协议派发自己新铸造的代币，等于把价值从未来的持有者转移给当下的用户。这可以是一笔理性的获客成本，但它不是传统意义上的收益——而这个区别在当时被普遍忽视。
  • 闪电贷作为攻击原语: 在单笔交易内借出并偿还的无抵押贷款，让任何人都能临时调动巨额资金。2020 年 2 月的 bZx 事件（分别取走约 35 万美元和 65 万美元）展示了闪电贷如何操纵预言机价格，此后数年这一手法被反复用于攻击挖矿协议。
• 直接影响: 随着发行被摊薄到更多资金上，收益率快速塌陷；到 2020 年 10 月，极端回报基本消失，尽管总锁仓量继续增长到 2021 年。
• 长期意义:
  • 噪音中长出了真实产品: 借贷市场、去中心化交易所和稳定币兑换在激励退去后仍保有可观的成交量，这是「部分需求确实真实」的最有力证据。
  • 失败本身极具教育意义: Yam 的 rebase 漏洞、未经审计就部署的分叉合约、掌握在匿名开发者手中的管理员密钥，造就了一长串损失，也塑造了后来的安全规范。
• 经验教训: 把手续费收入与代币发行区分开，是 DeFi 里最有用的一个分析习惯——而 2020 年这种习惯很稀缺。
• 后续发展: 到 2021 年，行业开始明确使用「真实收益」这一分类，协议看板也开始把赚到的手续费与付出的激励分开列示。

5. 什么留了下来，以及人们常搞错什么

• 事件背景: DeFi 之夏要么被记成新金融体系的诞生，要么被记成一场食物代币闹剧。两种描述都漏掉了其中大部分事实。
• 事件详情: DeFi 总锁仓量在 2020 年底约为 158 亿美元，2021 年一路增长到远超 1,000 亿美元，直到 2022 年的崩塌将其大幅削减。Uniswap、Aave、Compound、Curve、Maker 和 Yearn 至今仍在运行；而 2020 年 7 月至 9 月间上线的多数匿名分叉早已不存在。
• 技术架构创新:
  • 它既不始于 Uniswap，也不终于 UNI: 约定俗成的时间是 2020 年 6 月 15 日到 9 月底，但底层协议比它早好几年，增长也在它之后持续了很久。
  • 它不是那种「什么都没留下」的泡沫: 与 2017 年 ICO 浪潮中多数拿到钱的项目从未交付不同，2020 年的这些协议本身就是已经在运行、有用户有收入的软件。过热的是代币价格和杠杆，而不是产品的存在与否。
• 直接影响: 这个夏天把 DeFi 确立为一个有可测量使用量的永久门类，也引来了监管注意，催生了此后数年的执法与规则制定。
• 长期意义:
  • 一个被验证过的设计空间: 自动做市商、超额抵押借贷和流动性质押都证明了自己能在对抗性环境中大规模运行。
  • 一套持久的发行模板: 流动性挖矿、追溯性空投和治理代币如今都是标配，而所有关于它们的争论都可以追溯到 2020 年年中的某一周。
• 经验教训: 一次投机狂热和一次真实的技术进步可以是同一件事——这也是关于 DeFi 之夏的争论从未有定论的原因。
• 后续发展: 到 2020 年代中期，去中心化交易所已常态化承担相当一部分现货成交量，Aave 的总锁仓量在 2025 年 10 月突破 500 亿美元——而 2020 年 5 月同一个协议的锁仓量还不到 1 亿美元。